您當前的位置：VC生意經(jīng)：風險債成投資富礦
拿到了風險投資，創(chuàng)業(yè)企業(yè)是不是就可以高枕無憂、不需要再找錢了？這種想法，顯然太天真了。”我們有過一個案例”，華創(chuàng)資本董事總經(jīng)理曹映雪介紹說：“這是家涉及制造的未上市公司，已經(jīng)做了3輪股權(quán)融資，但未來一年還需要1000萬美金，用于備貨“。這并不是個案，對流動資金（working capital）的訴求，貫穿企業(yè)的整個存續(xù)期。
通過哪些渠道，這個公司能籌集到這1000萬美金？要么向銀行貸款、要么再找VC/PE做股權(quán)融資，剩下最后一條路，就是民間借貸。然而創(chuàng)業(yè)企業(yè)實際上很難從銀行獲得貸款，尤其是輕資產(chǎn)的，因為大多沒有抵押物。為這1000萬美元，有沒有必要找VC/PE？這也是個問題，畢竟這是代價比較高的融資方式，何況不見得能短時間內(nèi)就找到匹配的投資機構(gòu)。
”中小企業(yè)融資是個世界性的難題。“曹映雪說，2012年底他們團隊坐下來聊，”但VC Backed（已拿到風險投資）的這類公司，是否有針對性的解決方案？“在美國，有專門機構(gòu)向創(chuàng)業(yè)公司提供貸款，比如硅谷銀行（Silicon Vally Bank，納斯達克交易代碼：SIVB）。這家1983年成立的銀行，主要服務于科技型企業(yè)，向早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)放貸款，并通過協(xié)議獲取企業(yè)部分認股權(quán)或期權(quán)。還有諸如Hercules Technology Growth Capital（以下簡稱”Hercules）以及Horizon Technology Finance Corp（以下簡稱Horizon）等債權(quán)投資基金，他們從公開市場募集資金、然后放貸給創(chuàng)業(yè)企業(yè)。這種貸款有個專有名詞，叫風險債(Venture Debt)。
”Hercules和Horizon都是上市公司，我們認真研究了他們的財務報表，發(fā)現(xiàn)這種模式是可行的“。曹映雪說：企業(yè)能夠接受那樣的資金成本，而基金也有錢賺。于是在2012年底，華創(chuàng)資本開始試水風險債，推出“華創(chuàng)資本·高成長企業(yè)債”（Venture Lending）。然而他們既沒有采用硅谷銀行模式，也沒有采用債權(quán)基金的模式，而是聯(lián)合宜信等機構(gòu)做”債權(quán)眾籌“。其中原因，銀行因為有吸儲的問題；而債權(quán)基金只有基金子公司和公募專戶可以做，還需要報備。
根據(jù)國家工商總局今年3月發(fā)布的《全國小微企業(yè)發(fā)展情況報告》，截止2013年一季度，全國有1169.87萬戶的小微企業(yè)，占總數(shù)的76.57%。實際上國內(nèi)也有諸多解決中小企業(yè)融資問題的嘗試：2009年，全國首批兩家科技支行在成都高新區(qū)設(shè)立，這被認為是”硅谷銀行“模式的中國化，但截至2011年4月，全國設(shè)立的科技支行僅有8家。另一個嘗試則是科技小貸公司，2010年10月蘇州市融達科技小額貸款有限公司成立，但這種非銀行”科技銀行“的探索，目前進入了調(diào)整期。
好大一個市場
據(jù)介紹，華創(chuàng)資本迄今已經(jīng)為超過30家企業(yè)提供過債權(quán)融資，涉及金額總額超過十億元人民幣。”最小一筆金額100萬元，最大的一筆超過1億元人民幣“。
但風險債在中國能做多大？”美國的經(jīng)驗是，風險債的市場體量，大概是VC投資總額的1/3。“曹映雪說。據(jù)市場機構(gòu)清科集團的統(tǒng)計，2014年前11個月，天使投資金額為3.4億美元，而VC的投資總額則超過了155億美金。
在中國，這至少是一個50億美元的生意。但極有可能，中國的債權(quán)投資市場要遠遠大于美國，因為”美國同行能做的，我們能做；美國同行不能做的，我們也能做“。一個典型案例就是Recap（股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整），Recap本質(zhì)上是借錢給企業(yè)創(chuàng)始人用于調(diào)整企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，是一筆債權(quán)，所以一般的美元基金或者人民幣基金不被允許做此業(yè)務，美國的債權(quán)基金對此也鮮有涉獵。而針對VC-backed企業(yè)的應收帳款保理、融資租賃等貸款業(yè)務，在美國也屬于傳統(tǒng)銀行業(yè)務，不被計入Venture Debt的范疇。
Recap的其中一個案例，是一家互聯(lián)網(wǎng)媒體公司，第二年打算在美國上市。但它B輪的一家投資機構(gòu)，因為基金到期要出售所持的公司股權(quán)。”創(chuàng)始人想回購股權(quán)“，于是從華創(chuàng)這里借錢，等IPO之后公司股權(quán)有流動性了，再還錢。這對該企業(yè)創(chuàng)始人而言是最經(jīng)濟的辦法：付出的只是利息，但所持的公司股權(quán)增多，而且免去了再找人接盤的麻煩。在華創(chuàng)資本既有的案例中，“有近1/4左右是Recap的需求。”
企業(yè)即使在上市前，也依然有對債權(quán)融資的需求，比如在國內(nèi)外都有需求的”上市前資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)優(yōu)化“。在國內(nèi)，尤其在軟件外包行業(yè)、廣告行業(yè)、游戲行業(yè)、先進制造行業(yè)、工程項目類企業(yè)，都有很多應收賬款。這些公司往往會用VC/PE的錢，去補因為高庫存或者應收賬款過高而帶來的流動資金缺口。而在上市前，如果能把這塊資產(chǎn)從股權(quán)型轉(zhuǎn)換成債權(quán)型，就能有更多的股權(quán)可用于公開發(fā)行、從市場上融到更多錢。
最主流的借款需求，則來自補充流動性資金，”這其中，比較特殊的訴求是過橋貸款（bridge loan）“。曹映雪說，這也是國內(nèi)美元基金所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的一個核心需求。比如一個剛?cè)贏輪的企業(yè)，從搭好VIE(Variable Interest Entities)架構(gòu)、到錢匯到國內(nèi)，至少得6個月。”這期間被投公司不能不花錢、也不能一直等著“。這種需求在美元為主的投資基金身上，尤為凸顯。因為雖然有錢，但卻沒法直接借給企業(yè)用。
”這是我們能抓到，而傳統(tǒng)銀行把握不到的機會。“華創(chuàng)資本合伙人吳海燕說。華創(chuàng)資本成立于2006年，一直在做早期的股權(quán)投資。
另一個能凸顯其競爭優(yōu)勢的，則是對M&A（Merges and Acquisitions，兼并收購）中機會的把握。實際上這兩年中，他們的許多案例都是和同行合作的：后者做股權(quán)投資，華創(chuàng)借給企業(yè)錢。這個名單里，都是中國VC市場上最著名的基金。
華創(chuàng)顯然認為這是一個值得增加投入的業(yè)務。去年末今年初，”高成長企業(yè)債“團隊擴容，目前是一個五六個人的專職團隊。其中兩位董事總經(jīng)理，曹映雪在德意志銀行有多年的債券工作背景，”以前做的都是3A級別的債權(quán)業(yè)務“；而李江則曾服務于硅谷銀行。
要借錢，先得有VC投資
不過，要從華創(chuàng)資本借到”高成長企業(yè)債“，可以沒有房產(chǎn)等傳統(tǒng)抵押物，但得有來自于VC/PE的機構(gòu)投資。此前曾有一家北方的機械企業(yè)接觸過他們，這個公司當時已經(jīng)有五六個億的年收入、流水也不錯，但A輪融資還在做?？紤]再三，華創(chuàng)還是放棄了，”并不是說我們不能給機械制造行業(yè)的企業(yè)借款；如果有一個看機械行業(yè)的VC看過了、認可了，就可以做。“曹映雪說。
”早期主要看的企業(yè)，基本都已經(jīng)有B輪甚至C輪投資了。“華創(chuàng)內(nèi)部人士說。所有能借到錢的，都滿足一個基本判斷，即他們“未來有可預測的現(xiàn)金流“。所以可能公司剛剛A輪融資，甚至產(chǎn)品模型剛剛作出來，但一旦投入市場“就會有可預期的穩(wěn)定現(xiàn)金流”，就可以考慮。
那為什么一定要是VC/PE支持的企業(yè)呢？“因為有VC/PE投資的公司，肯定是業(yè)內(nèi)成長性、聲譽都比較好的公司，它的商業(yè)模式也基本得到了證實。”曹映雪說，這類公司的生命力更強。同時有VC/PE投資的公司，一般而言公司治理結(jié)構(gòu)比較完善，也有完善的資金監(jiān)管機制。把錢借給他們，相對比較安全。
目前這個業(yè)務目前覆蓋TMT、移動互聯(lián)網(wǎng)、企業(yè)軟件服務、消費升級等領(lǐng)域外，也在逐步滲透到環(huán)保、清潔能源、醫(yī)療健康等領(lǐng)域，“還有軟硬件結(jié)合的高端設(shè)備制造業(yè)“。借款周期”大多在兩年之內(nèi)“，短的三個月、半年，長的一年半，迄今只有一筆周期長達五年的項目。
“未來有穩(wěn)定現(xiàn)金流”是企業(yè)能否通過華創(chuàng)借到錢的關(guān)鍵要素。因此盡管和股權(quán)投資是完全獨立的兩個業(yè)務板塊，“我們的貸款和股權(quán)投資并不捆綁”；但在實際業(yè)務上，華創(chuàng)的高成長企業(yè)債團隊和股權(quán)投資團隊，還是有緊密合作的。債權(quán)團隊側(cè)重在對”企業(yè)財務能力、償債能力“的分析，而對整個行業(yè)未來的把握上，則要借助于股權(quán)投資團隊的經(jīng)驗。
不過股權(quán)質(zhì)押依然是必要的，盡管從華創(chuàng)的角度出發(fā)，這是出于風控和增信的考慮。如果公司出問題，或者還款出現(xiàn)問題，質(zhì)押的股份如何變現(xiàn)？”這并不是我們最擔心的問題。“曹映雪說，如果這些股份有價值，創(chuàng)業(yè)者會變著法的籌錢把債還上、把股票贖回去。“我們并不預先處理質(zhì)押的股權(quán)，只有當企業(yè)真的還不上錢了，也無法自行處置股權(quán)還款，我們才會去代它處置這部分股權(quán)。”
據(jù)介紹，在已有項目中，還沒有出現(xiàn)過這種不得不處置股權(quán)的情況。
錢從哪里來？
然而華創(chuàng)的錢又從哪里來？它不是銀行，它也沒有公開募集債權(quán)型投資基金的資格。
“宜信是我們的一個融資渠道。”曹映雪說，而且目前是一個有效的資金來源。有諸如宜信這樣的資金眾籌平臺的存在，才使得華創(chuàng)對風險債的嘗試成為可能。在具體操作中，企業(yè)的借款需求成為一個標的，這個債權(quán)項目會放在宜信平臺上進行眾籌。
真正的資金出借人，他們的利益如何保證？“每一筆借款都是一個項目，每個項目都會設(shè)置一個有限合伙企業(yè)”，而所有的借款人就是這個有限合伙企業(yè)的投資人。比如說要募集一個1000萬元人民幣的債權(quán)投資項目，如果有20人出借了資金，那他們就是針對這個項目的有限合伙企業(yè)的股東。如果這筆借款出現(xiàn)問題，“這個有限合伙企業(yè)的管理人有責任、有義務把這個債務追回來，把錢還給出資人”。一般而言，華創(chuàng)資本的高成長企業(yè)債權(quán)團隊就是每個有限合伙企業(yè)的普通合伙人。
華創(chuàng)這種模式，有沒有可能和銀行合作？如果能利用銀行的資金，那么借款成本可能會有所下降。
但曹映雪說，“目前沒有可能性。”因為銀行現(xiàn)有的機制，不可能借錢給這類企業(yè)。此前，他們和多家銀行進行過溝通：銀行愿意貸款的企業(yè)，是否可能成為華創(chuàng)的服務對象？而華創(chuàng)認為不錯的企業(yè)，是否可以推薦給銀行做貸款？“結(jié)果發(fā)現(xiàn)，雙方完全沒有交叉點。”這個未被服務好的細分市場，或許是國內(nèi)第三方金融服務機構(gòu)的又一個發(fā)展方向。
打印
關(guān)閉